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　　用外儲(chǔ)沖抵養(yǎng)老金隱性債務(wù)，這是解決“空賬”問題的一個(gè)現(xiàn)實(shí)突破口

　　截止2010年9月末，我國外匯儲(chǔ)備已超過2.64萬億美元，居世界第一。在可預(yù)見的未來，外匯儲(chǔ)備繼續(xù)大幅度增加的可能依然非常大，如何有效使用日益龐大的超額外匯儲(chǔ)備成為一個(gè)突出問題。展望“十二五”及更長(zhǎng)遠(yuǎn)的未來，我國外匯儲(chǔ)備管理的思路應(yīng)該有所調(diào)整，不應(yīng)單純強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)的保值增值，而應(yīng)放長(zhǎng)眼光，更加注重利用外匯儲(chǔ)備為國家經(jīng)濟(jì)社會(huì)的總體發(fā)展服務(wù)；適當(dāng)減少短期財(cái)務(wù)型的證券投資，逐步增加長(zhǎng)期戰(zhàn)略性的投資；適當(dāng)減少政府單一投資主體的運(yùn)用和管理，逐步增加社會(huì)各個(gè)主體的投資和運(yùn)作。

　　面對(duì)日益嚴(yán)重的危及社會(huì)安全與穩(wěn)定的巨額養(yǎng)老資金缺口，拓寬外匯儲(chǔ)備的使用渠道，其中一個(gè)重要選項(xiàng)是：通過財(cái)政發(fā)債間接注資社?；穑瑥浹a(bǔ)社?；鹑笨?，即用外匯儲(chǔ)備沖抵部分養(yǎng)老金隱性債務(wù)，這是解決“空賬”問題的一個(gè)現(xiàn)實(shí)突破口。具體操作上有幾種模式：

　　一是財(cái)政部直接拿新發(fā)行的長(zhǎng)期國債來購買外匯儲(chǔ)備，再劃轉(zhuǎn)給全國社保基金理事會(huì)，由其具體進(jìn)行運(yùn)作。中央銀行外匯資產(chǎn)減少的同時(shí)，對(duì)中央政府債權(quán)等量增加，從而保持總資產(chǎn)的不變，短期內(nèi)全社會(huì)的人民幣流動(dòng)性不發(fā)生變化。其好處在于：一是財(cái)政發(fā)債收購?fù)鈪R儲(chǔ)備有先例可循，決策相對(duì)容易。二是全國社?；鹄硎聲?huì)已建立較為完善的投資隊(duì)伍和風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制，委托國外機(jī)構(gòu)管理部分資產(chǎn)的經(jīng)驗(yàn)豐富。而且，社?；饘榛I集和投資養(yǎng)老金而設(shè)立，受托管理更多的養(yǎng)老金，更具合理性。國外研究表明，公共養(yǎng)老基金將大比例資產(chǎn)投資海外并不鮮見：法國、加拿大、瑞士養(yǎng)老基金中海外資產(chǎn)的比重分別為33%、40%和37%，新西蘭、瑞典、澳大利亞分別達(dá)52%、59%和84%，挪威政府養(yǎng)老基金更是全部投資國外。這種情況也存在諸多弊端。對(duì)于央行而言：第一，外匯儲(chǔ)備由流動(dòng)性很強(qiáng)的外匯資產(chǎn)，變成了對(duì)財(cái)政部的長(zhǎng)期債權(quán)，資產(chǎn)的流動(dòng)性大打折扣，在應(yīng)對(duì)金融或貨幣危機(jī)的時(shí)候難以很快變現(xiàn)為外匯資產(chǎn)，對(duì)中央銀行來說相當(dāng)于形成了一筆“壞賬”，如果這筆壞賬的金額足夠大，必將影響中央銀行的聲譽(yù)和資信狀況。第二，外匯儲(chǔ)備由財(cái)政部買進(jìn)來劃轉(zhuǎn)給社保基金之后，社保基金以外匯形式持有，可能面臨很大的外匯風(fēng)險(xiǎn)；如果結(jié)匯成人民幣，則會(huì)造成二次結(jié)匯，這是被絕對(duì)禁止的。第三，以財(cái)政部發(fā)債方式購買外匯儲(chǔ)備，仍然逃脫不了央行向財(cái)政透支的嫌疑，只不過是把透支的時(shí)間由短期轉(zhuǎn)化為比較長(zhǎng)期而已，都是把未來的流動(dòng)性轉(zhuǎn)移到現(xiàn)在的操作。因?yàn)榇嬖谏鲜霰锥?，所以國債交換儲(chǔ)備的規(guī)模一定要嚴(yán)格限制，僅限于“富余”的外匯儲(chǔ)備部分，即超額外匯儲(chǔ)備，否則不僅影響中央銀行的資信，并且影響國家財(cái)政的資信狀況。對(duì)于作為海外投資主體的社?；鸲?，這種方案的缺陷也較明顯：一是在現(xiàn)行體制下，國有投資機(jī)構(gòu)難以真正做到市場(chǎng)化、商業(yè)化運(yùn)營(yíng)，有時(shí)免不了受到行政干預(yù)。一般情況下，其投資可能偏保守，不利于實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老金風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的長(zhǎng)期收益最大化。二是難以實(shí)行市場(chǎng)化的激勵(lì)約束機(jī)制，不易建立穩(wěn)定的高素質(zhì)人才隊(duì)伍。三是國外對(duì)國家背景的投資疑慮較重，許多投資可能難以順利開展。

　　二是通過金融中介機(jī)構(gòu)間接劃轉(zhuǎn)社?；稹７抡諈R金公司以外匯儲(chǔ)備注資國有銀行的方式，可以通過匯金公司或者成立類似匯金的其他金融機(jī)構(gòu)(如“匯金2號(hào)”)，使外匯儲(chǔ)備被間接劃轉(zhuǎn)到全國社?；?。這樣在央行的資產(chǎn)負(fù)債表上，外匯資產(chǎn)變成了對(duì)匯金或者匯金2號(hào)的債權(quán)，從而保持總資產(chǎn)和總負(fù)債的平衡。外匯儲(chǔ)備通過匯金或者匯金2號(hào)劃轉(zhuǎn)到全國社?；鹬?，可以以外匯形式在國外進(jìn)行各種投資，本金和收益都?xì)w社?；鹬?；也可以訂立協(xié)議，社?；鹬荒芤酝鈪R資產(chǎn)的形式在國外投資，投資收益歸社?；?。當(dāng)國家金融發(fā)生緊急狀況急需外匯時(shí)，央行有權(quán)以一定的形式換回社?；鸪钟械娜炕虿糠滞鈪R儲(chǔ)備本金。由于社?；鹨彩怯詸C(jī)構(gòu)，所以央行把外匯儲(chǔ)備通過這種方式劃撥給社?；穑梢宰龅皆鲋当Ｖ?，并非是一種“壞賬化”的做法，央行對(duì)此不必過于擔(dān)心。

　　三是中央銀行直接劃轉(zhuǎn)社保基金。如果我們從國家資產(chǎn)負(fù)債表保持平衡的更宏大視角出發(fā)，央行的資產(chǎn)負(fù)債表其實(shí)不是必須保持平衡。如果中央銀行可以通過某些操作(比如以沖銷壞賬的形式)恢復(fù)平衡，那么就可以直接劃撥外匯儲(chǔ)備給社?；穑@樣會(huì)簡(jiǎn)單得多。中央銀行可以直接劃撥外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)給社?；穑笠蕴幹脡馁~的形式把這個(gè)窟窿沖銷掉，重新達(dá)到資產(chǎn)負(fù)債平衡，這也是完全可能的。因而，從這樣一個(gè)更廣闊的視角看，中央銀行直接劃撥給社?；鹨还P外匯資產(chǎn)，雖然中央銀行資產(chǎn)減少了，但是社保基金(或者體現(xiàn)為財(cái)政部)多了一筆等量的資產(chǎn)，國家整體上的資產(chǎn)負(fù)債狀況沒有變化。即使這筆外匯資產(chǎn)通過賣給進(jìn)口企業(yè)而消失了，但是還存在著進(jìn)口商品和原來購進(jìn)外匯而發(fā)行的人民幣相對(duì)應(yīng)，依然保持著貨幣和商品(或物資)的平衡對(duì)應(yīng)關(guān)系。所以國家應(yīng)該適時(shí)考慮編制國家資產(chǎn)負(fù)債表，只要保持著國家范圍的資產(chǎn)負(fù)債平衡，或者說貨幣和物資的平衡對(duì)應(yīng)關(guān)系，而不必刻意保持每個(gè)部門的資產(chǎn)負(fù)債平衡。從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，中國的外匯管理制度和經(jīng)濟(jì)貿(mào)易政策都需要進(jìn)行重大改革，以消除造成目前貨幣政策困境的深層次的原因。

　　四是直接注入個(gè)人賬戶，即財(cái)政發(fā)債收購部分外匯，按照一定標(biāo)準(zhǔn)將其注入基本養(yǎng)老保險(xiǎn)個(gè)人賬戶。個(gè)人賬戶中的外匯養(yǎng)老金歸個(gè)人所有，但在一定時(shí)期內(nèi)不得結(jié)匯。由于一般居民缺乏投資能力，需由專業(yè)機(jī)構(gòu)受托運(yùn)營(yíng)其外匯資產(chǎn)。政府可對(duì)受托機(jī)構(gòu)的條件、投資品種及其比例等做出規(guī)定(如限制高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比例、限制杠桿比例)，既要鼓勵(lì)合理競(jìng)爭(zhēng)，改善對(duì)養(yǎng)老金所有者的金融服務(wù)，又要防止一哄而上。隨著養(yǎng)老金所有者和機(jī)構(gòu)投資者走向成熟，有關(guān)投資限制可放寬。這種方案最合理、改革最徹底：一是個(gè)人直接獲得養(yǎng)老金，有利于減少職工的后顧之憂，促進(jìn)當(dāng)期消費(fèi)；二是個(gè)人賬戶的注資過程公開、透明，有利于防止其他因素干擾這部分外匯資產(chǎn)的運(yùn)用；三是養(yǎng)老金的投資委托專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行，有利于促進(jìn)我國資產(chǎn)管理業(yè)發(fā)展和金融市場(chǎng)深化，減少國際投資保護(hù)主義的干擾。此外，養(yǎng)老金投資決策較分散，有利于分散風(fēng)險(xiǎn)，提高長(zhǎng)期投資收益率。然而，這種方案的操作難點(diǎn)在于：一是財(cái)政發(fā)債收購的外匯直接歸個(gè)人所有，是對(duì)現(xiàn)行體制的重大突破，各部門意見難統(tǒng)一；二是外匯資產(chǎn)僅注入基本養(yǎng)老保險(xiǎn)個(gè)人賬戶，對(duì)沒有個(gè)人賬戶的老職工可能有失公平，不易凝聚社會(huì)共識(shí)；三是個(gè)人賬戶養(yǎng)老金注入標(biāo)準(zhǔn)等技術(shù)問題有待解決。